Criterio de Calificación para RMBS en América Latina
Criterio Sector-Específico
AAN e ME ol
Dentro de Este Reporte
Página
Alcance 1
Principales Factores de Riesgo 1
Descripción General 2
Requerimiento y Suficiencia de Datos 2
Resumen del enfoque de FoF y de RRa
nivel de cada préstamo 3
Derivando los Supuestos Esperados de
la FoF 6
Recuperos 13
Prepagos 16
Garantías de Terceros como Fuente de
Mejora Crediticia 17
Análisis de Flujo de Caja 17
Concentración 21
Riesgos del Administrador 21
Riesgos de Contrapartes 22
Análisis Legal 22
Análisis de Sensibilidad de las
Calificaciones 23
Investigación Razonable 24
Seguimiento 24
Limitaciones 28
Anexo A: Requerimientos Típicos de
Datos 29
Anexo B: Tópicos de Revisión In Situ
sobre Originación y Administración 30
Este reporte es una actualización al
criterio titulado “Criterio de Calificación
para RMBS en América Latina”, de
fecha 15 de febrero de 2013. No hay
cambios sustanciales al criterio
anterior.
Analistas
Chicago
Greg Kabance
+1 312 362 2052
greg.kabanceGfitchratings.com
México
René Ibarra
+52 81 8399 9130
rene.ibarraCPfitchratings.com
Román Sanchez
+52 81 8399 9119
roman.sanchezOfitchratings.com
Chile
Juan Pablo Gil
+56 2 2499 3306
juanpablo.gilOfitchratings.com
Brasil
Jayme Bartling
+55 11 4504 2602
jayme.bartlingUdfitchratings.com
Robert Krause
+55 11 4504 2211
robert.krauseCOfitchratings.com
Colombia
Maria Paula Moreno
+57 1 326 9999
Mmaria.morenofitchratings.com
Alcance
Este reporte describe el enfoque de Fitch para calificar valores respaldados por hipotecas
residenciales (AMBS) en América Latina. Su alcance abarca el proceso de Fitch para determinar el
escenario esperado de la frecuencia de incumplimiento (FoF) y los recuperos (RR) específicos a
cada nivel de calificación, así como la descripción de las simulaciones realizadas por el modelo de
flujo de caja. Por último, el reporte ofrece un resumen de los principales elementos del análisis legal.
Lo descrito en las secciones sobre FoF y RR es también aplicable a los programas de covered
bond garantizados por hipotecas residenciales en América Latina.
Aunque este criterio da un marco general para el análisis de RMBS en América Latina,
algunos supuestos se mantendrán específicos a cada país para capturar sus particularidades.
Los supuestos específicos para cada país están disponibles en anexos complementarios,
publicados en el sitio web de Fitch y que deben ser leídos en forma conjunta con este reporte.
La mayoría de las calificaciones RMBS en América Latina están otorgadas en escala nacional,
sin embargo, este reporte es aplicable tanto para las calificaciones internacionales en moneda
local, así como para las calificaciones en escala nacional. Para más información, ver el reporte
de Fitch “Criteria for Rating Securitizations in Emerging Markets”, de junio de 2013.
Principales Factores de Riesgo
Desempeño del Activos: Los principales parámetros de desempeño son la FoF, impulsada por el
préstamo, el originador, el deudor, y la propiedad, y el RR, impulsada por la caída en el precio de la
vivienda, la liquidez del mercado de la vivienda, y los costos y tiempos de adjudicación.
Riesgos Estructurales y Mejora Crediticia: La habilidad de la transacción para cumplir con
sus obligaciones, de acuerdo a los documentos de la transacción, es validada a través de
ejercicios de modelamiento de flujo de caja que simula el desempeño estresado del activo
dentro del contexto de la estructura de capital inicial de la transacción.
Riesgos de Contrapartes: Una evaluación de la dependencia de la transacción en
contrapartes es llevada a cabo para determinar el grado de vínculo a una contraparte
específica. La expectativa es que las características estructurales de la transacción incluyan
protecciones que minimicen la exposición a contrapartes, de acuerdo a los reportes de Fitch
“Counterparty Criteria for Structured Finance and Covered Bonds” y “Counterparty Criteria for
Structured Finance and Covered Bonds: Derivative Addendum”, ambos de mayo de 2013.
is Legal: Se espera que las estructuras RMBS se aíslen de la bancarrota de los
patrocinadores de la transacción. Un análisis legal de la documentación de la transacción y de
las opiniones de abogados se lleva a cabo para evaluar la transacción propuesta a la luz de
todas las leyes pertinentes.
Riesgo Operacional: La calidad de las políticas de originación y administración de los activos
es un factor fundamental al evaluar y calificar una estructura RMBS. Bajo la experiencia de
Fitch, existe una relación directa entre la calidad de la originación y administración y el
desempeño del activo. Como parte del análisis crediticio, el analista de Fitch completa una
revisión del originador y del administrador para evaluar la calidad de los procedimientos de
originación y administración, de acuerdo al reporte de Fitch “Riesgo de Interrupción de Servicio
de Administración de Financiamiento Estructurado.”, de agosto de 2013.
www.fitchratings.com
Febrero 13, 2014
| FitchRatings
Related Criteria
Criterio Global de Calificación de
Finanzas Estructuradas (Junio 2013)
Criteria for Rating Caps and
Limitations in Global Structured
Finance Transactions (Junio 2013)
Criteria for Rating Securitizations in
Emerging Markets (Junio 2013)
Riesgo de Interrupción de Servicio de
Administración de Financiamiento
Estructurado. (Agosto 2013)
Counterparty Criteria for Structured
Finance and Covered Bonds (Mayo
2013)
Counterparty Criteria for Structured
Finance and Covered Bonds:
Derivative Addendum (Mayo 2013)
Criterio para la Calificación /
Clasificación de los Administradores
de Financiamiento Estructurado en
Latinoamérica (Febrero 2014)
Global Criteria for Lenders’ Mortgage
Insurance in RMBS (Agosto 2013)
Criterios de Calificación para RMBS
en América Latina Anexo – México
(Julio 2013)
Criterio de Calificación para RMBS
en América Latina Anexo – Colombia
(Septiembre 2012)
RMBS Latin America Criteria
Addendum – Brazil (Febrero 2012)
Criterio Clasificación RMBS en
América Latina Anexo – Chile
(Febrero 2012)
Descripción General
Fitch utiliza un análisis préstamo por préstamo para calcular las pérdidas esperadas para el nivel de
calificación relevante para una cartera de préstamos hipotecarios a través de un modelo propio,
préstamo por préstamo, de incumplimientos y recupero. El resultado de este modelo, se utiliza
luego como datos de entrada para el modelo de flujo de caja propio de Fitch para simular el
desempeño de la transacción, incorporando elementos de la estructura financiera. Antes de la
asignación de la calificación, Fitch espera recibir opiniones legales de abogados externos sobre la
estructura legal de la transacción a la luz de todas las leyes pertinentes. Cuando estructuras
particulares u opiniones legales se desvíen de las expectativas estándares, Fitch evaluará las
implicancias en su análisis crediticio.
Requerimiento y Suficiencia de Datos
Fitch se basa en datos de mercado disponibles y en datos históricos de desempeño
proporcionados por el originador y el administrador para realizar su análisis de crédito y formarse
una opinión sobre el desempeño futuro que podría esperarse en una determinada transacción de
RMBS en América Latina. Fitch espera recibir información préstamo por préstamo para evaluar la
calidad crediticia de una cartera de créditos hipotecarios al calificar una nueva transacción. Mientras
los principales factores para los modelos de incumplimientos préstamo por préstamo específicos de
cada país son uniformes en toda América Latina (por ejemplo, la razón del crédito sobre el valor de
la propiedad (LTV por sus siglas en inglés), la razón de deuda a ingresos (DTI por sus siglas en
inglés) y la tasa de interés), la información del colateral puede variar dependiendo de cada país y
está detallada en su anexo metodológico. Una lista genérica de los principales datos que Fitch
espera recibir préstamo por préstamo para la transacción hipotecaria típica en América Latina está
disponible en el Anexo A en la página 29.
Además de la información préstamo por préstamo de la cartera seleccionada para la
transacción propuesta, Fitch espera recibir la siguiente información histórica (lo mayor entre
cinco años y un ciclo económico) sobre la cartera hipotecaria del originador:
e Los volúmenes de originación por tipo de producto (es decir, tasa fija versus tasa variable
versus indexados a la inflación).
e Datos sobre incumplimiento, utilizando el enfoque estático (por camada) para diversos
periodos de originación (mensual, anual, semestral). La mayoría de las jurisdicciones
definen incumplimiento como atrasos iguales o mayores a 180 días. Fitch podrá utilizar
definiciones de incumplimiento menores a 180 días de atraso en ciertas jurisdicciones.
El plazo promedio y las tasas de interés de la camada por tipo de producto.
Prepagos (prepagos voluntarios versus refinanciamientos otorgados por el originador).
Datos de recupero de las propiedades embargadas. En este análisis, Fitch busca
identificar el valor de venta de la propiedad en comparación con el avalúo inicial, los
gastos relacionados con el proceso de adjudicación hipotecaria y su reventa, así como el
tiempo transcurrido, para determinar la recuperación total del préstamo hipotecario.
Para efectos de calificar nuevas transacciones, la agencia usará la información de desempeño
histórico de la cartera del originador, así como el desempeño de otras transacciones RMBS
calificadas para comparar el desempeño y la calidad de originación del originador con los
resultados del modelo de incumplimientos de préstamos hipotecarios de Fitch. Cuando los
datos del originador no cumplan con los estándares esperados, Fitch podría considerar
información complementaria para derivar sus supuestos. Para los casos en que la
disponibilidad de datos sea limitada, Fitch puede declinar calificar la transacción o aplicar un
límite máximo a la calificación. Más detalles sobre la aplicación de los techos de calificación se
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 2
Febrero 2014
| itchRatings
describen en el reporte de Fitch “Criteria for Rating Caps and Limitations in Global Structured
Finance Transactions”, de junio de 2013, disponible en el sitio web de Fitch
www.fitchratings.com.
En su análisis de activos, Fitch combina información de desempeño histórico de los préstamos
hipotecarios con sus conocimientos y experiencia en el desarrollo de supuestos analíticos que
sirvan como datos de entrada para su modelo de incumplimientos préstamo por préstamo. Los
supuestos se obtienen tomando en cuenta la información de diversas fuentes. Estas incluyen:
e Información agregada y/o por cada préstamo del emisor sobre la morosidad,
incumplimientos y adjudicaciones de su cartera hipotecaria, así como de los RMBS
calificados por Fitch.
e Desempeño estático de la cartera, a nivel agregado, de los originadores hipotecarios y de
los RMBS calificados por Fitch.
Estadísticas nacionales de incumplimiento y morosidad de los préstamos hipotecarios.
Información económica reportada por las oficinas de estadísticas del gobierno, bancos
centrales e instituciones de investigación económica reconocidas (esto es, estadísticas
sobre el PIB, desempleo, tendencias de tasas de interés, información sobre el mercado
crediticio y las tendencias del mercado de la vivienda).
e Otros estudios de investigación.
A través del análisis de la información obtenida de las fuentes mencionadas anteriormente,
Fitch determinará la FoF para el préstamo hipotecario típico en la jurisdicción correspondiente.
El préstamo hipotecario típico es comúnmente determinado a través de un análisis de pagos
iniciales promedio y niveles iniciales de DTI, plazos originales promedio y niveles de tasas de
interés de los créditos, y por la moneda de denominación (por ejemplo, si son pesos o
Unidades de Inversión – UDIs – en el caso de México).
Resumen del enfoque de ForF y de RR a nivel de cada préstamo
Fitch utiliza un modelo de incumplimiento a nivel de préstamo por préstamo para calcular la FoF
esperada de cada préstamo, tomando como base las características del préstamo, del deudor, la
propiedad y la región. Cada FoF esperada específica a cada préstamo es luego estresada para los
distintos niveles de calificación.
Fitch también calcula un RR, el cual es el recupero de principal como porcentaje del saldo insoluto
actual en el momento del incumplimiento del préstamo. Los niveles de recuperación están en
función de las disminuciones de precios de los inmuebles, de los descuentos por venta rápida y de
los gastos asociados con el proceso de recuperación y reventa.
La FoF promedio ponderada (WAFF, por sus siglas en inglés) y el RR promedio ponderado (WARR,
por sus siglas en inglés) son resultados claves del análisis del activo, los cuales son utilizados
cuando Fitch modela los flujos de caja de una transacción. La pérdida del interés durante el
proceso de adjudicación, asociado a los préstamos incumplidos, es reflejada en el análisis
aplicando un desfase entre el incumplimiento y el periodo de recuperación, durante el ejercicio de la
modelación del flujo de caja.
Múltiplos de los Escenarios de Calificación
Fitch aplica múltiplos acordes con los escenarios de calificación, a la FoF obtenida del modelo
de incumplimiento préstamo por préstamo, para obtener la WAFF para cada nivel de
calificación. Los niveles esperados de FoF están asociados, en la mayoría de las
jurisdicciones, con el nivel de calificación ‘B(nac). Los múltiplos aumentan cuanto más alta es
la calificación. Las calificaciones ‘AAA(nacy están asociadas, en la mayoría de las
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 3
Febrero 2014
ttchRatings
jurisdicciones, con un estrés
equivalente al rango entre 3,2 veces Múltiplos sobre la FoF
(x) y 6,0x la FoF de largo plazo bajo Nivel de Calificación Múltiplo (x)
el caso base. Las características del AAA(nac) 3.20-6.00
préstamo y del deudor, así como las 4Alnac) 2.60-4.75
condiciones macroeconómicas, son AM 20naSi30
. BBB(nac) 1.40-2.05
elementos claves que influyen sobre BB(nac) LA
los múltiplos conforme a los rangos ppap, 1.00-1.35
presentados en la tabla de la derecha.
Se espera que los múltiplos usados
en calificaciones ‘AAA(nac) sean mayores en el caso de los préstamos denominados en
unidades indexadas a la inflación, como las UDIs en México o las Unidades de Valor Real
(UVRs) en Colombia, en comparación con los múltiplos de los préstamos denominados en
monedas nominales. Se espera que estos préstamos indexados a la inflación sean estresados
dentro del límite superior de los rangos de múltiplos presentados (en México, 6,0x para los
préstamos denominados en UDIs frente a 3,2x para los préstamos denominados en pesos).
Mientras bajo los escenarios del caso base se esperaría que las diferentes respuestas de los
ratios LTV y DTI a los movimientos de la inflación tuvieran una limitada influencia en las
expectativas de incumplimiento, los datos históricos en los mercados hipotecarios emergentes
muestran que, bajo situaciones económicas adversas, los préstamos indexados a la inflación
presentan mayores FoF y menores RRs. Fitch aborda esta mayor propensión al
incumplimiento de los préstamos indexados a la inflación mediante la aplicación de múltiplos
de estrés mayores para cada nivel de calificación.
Anexos metodológicos específicos de cada jurisdicción proveen explicaciones detalladas
sobre cómo se derivan los escenarios de estrés para los niveles de calificación específicos. La
gráfica siguiente muestra el desempeño de las transacciones respaldadas por créditos
denominados en UDIs y en pesos en México desde 2008, lo que ejemplifica la mayor FoF de
los préstamos indexados a la inflación durante crisis económicas.
Morosidad Mayor a 180 días: RMBS calificados por Fitch en México
(% del Saldo Actual)
25
–= Índice. === UDIs. === Pesos
20
a/08 ¡Jos
0/08 e/09 a/09 j/09 0/09 e/10 ato jno 0/10
Compresión de múltiplos y expectativas de la FoF hacia el Futuro
Bajo los supuestos del caso esperado y dentro de niveles bajos de la escala de calificación, la
FoF esperada se deriva tomando en cuenta la dinámica actual y esperada de la economía y
del mercado de vivienda. Esta evaluación incorpora las tendencias de ciertas variables
económicas, entre las que se incluyen: niveles de desempleo, inflación, tasas de interés,
mercados de crédito, crecimiento del PIB, precios de las propiedades, entre otros.
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 4
Febrero 2014
En situaciones en que estas tendencias apunten hacia un entorno económico favorable, la FoF
esperada puede ser delimitada en cuanto a su nivel bajo, es decir se establece un piso
equivalente a la FoF de largo plazo en el caso base. Sin embargo, Fitch incorporará las
tendencias negativas actuales y esperadas en la determinación de la FoF esperada.
Contrariamente a las FoFs esperadas, los supuestos de incumplimiento asociados a los
escenarios ‘AAA(nac) se espera que sean más estables en el tiempo. Este escenario
contempla condiciones extremas de estrés, por lo general asociadas a un escenario en el que
el soberano respectivo ha incumplido con sus obligaciones financieras en moneda local. Los
supuestos para la calificación ‘AAA(nac) se elaboran de manera tal que las expectativas de
incumplimiento se mantengan estables en el tiempo. La premisa de incumplimiento estable
bajo un escenario ‘AAA(nac) es la base para calcular los múltiplos de estrés presentados en el
cuadro de la página 4. La FoF para el escenario ‘AAA(nac)’ se divide entre la FoF de largo
plazo en el caso base de la jurisdicción respectiva para derivar los múltiplos de estrés. Los
múltiplos son luego ajustados a la baja hasta el nivel de calificación ‘B(nac)’ para reflejar las
expectativas de menor estrés asociadas con niveles más bajos de calificación.
La FoF para escenarios asociados a niveles más bajos de calificación puede variar, dependiendo
de la etapa actual del ciclo económico. Si las condiciones al momento de la asignación de las
calificaciones son negativas y la FoF esperada se ajusta a la alza, los múltiplos de calificación
pueden ser comprimidos para reflejar los supuestos estables de la FoF en un escenario ‘AAA(nac).
Calificaciones Nacionales versus Internacionales
Al asignar calificaciones internacionales para transacciones de finanzas estructuradas emitidas en
moneda local en mercados emergentes, Fitch aplicará un nivel de estrés más alto que en mercados
desarrollados para el mismo nivel de calificación internacional, de manera de reflejar el entorno más
volátil. Fitch considera que un buen aproximador de la estabilidad del entorno de un país, es su
calificación soberana en moneda local. De esta manera, para diversas variables, Fitch derivará
escenarios de estrés en función del número de notches entre la calificación de la transacción y la
calificación soberana en moneda local.
Como punto de partida, para las transacciones RMBS con calificación internacional equivalente a la
calificación soberana en moneda local, Fitch estresará la FoF de los préstamos hipotecarios y los
RR usando su nivel de estrés ‘AAA(nac). Estreses asociados a transacciones con calificaciones
internacionales en moneda local (LC) por encima de la correspondiente calificación como emisor
(IDR) en moneda local del respectivo país, aumentarán a un ritmo creciente conforme la respectiva
calificación de la transacción se aleje de la LC IDR del respectivo país. A modo de ejemplo, para
una transacción RMBS respaldada por préstamos originados en Colombia (LC IDR de ‘BBB”), para
una serie de deuda que se espera se asigne una calificación internacional en ‘BBB>, Fitch aplicará
un estrés equivalente a la calificación ‘AAA(col) en la escala nacional. Los múltiplos de estrés para
la misma transacción aumentarán a un ritmo cada vez mayor para las series de deuda con una
calificación esperada superior a la LC IDR de Colombia ‘BBB”. El ajuste adicional en el estrés busca
tomar en consideración el hecho de que el entorno económico de operación en Colombia (u otras
economías emergentes) es más volátil que el de mercados desarrollados. Para mayor información,
ver el reporte de Fitch “Criteria for Rating Securitizations in Emerging Markets”, de junio de 2013,
disponible en el sitio web de Fitch en www.fitchratings.com.
Cuando las transacciones se califican en las escalas nacionales en América Latina, los niveles
de estrés ‘AAA(nac) se consideran similares a los estreses para transacciones ‘AAA’ en
mercados desarrollados. De esta manera, las transacciones calificadas ‘AAA(nac) en escala
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 5
Febrero 2014
“ttch Ratings
nacional pueden soportar estreses similares a transacciones de mercados desarrollados, así
como a los de transacciones con calificación internacional en niveles similares a la
correspondiente LC IDR del país en cuestión. Al calificar transacciones RMBS por sobre el
techo soberano relevante en términos de moneda extranjera, se evaluarán niveles adicionales
de estrés y límites o topes de calificación en conjunto con el anteriormente mencionado
reporte de criterio.
Portafolios con Bajas Pérdidas Esperadas
Para transacciones con una serie de deuda que pudiese garantizar una calificación ‘AAAsf o
“AAA(nac)’ de acuerdo a este criterio, y donde la expectativa de pérdida es menor al 4% (o de
otro modo a niveles considerados bajos en comparación con las operaciones entre pares),
Fitch llevará a cabo análisis complementarios para evaluar si los posibles riesgos
idiosincrásicos están adecuadamente protegidos.
Una cartera de préstamos con características de crédito fuertes, por lo general atraen un
menor FoF y/o menor expectativas de severidad de pérdida. Sin embargo, las bajas
expectativas de pérdidas esperadas pueden dejar las deudas calificadas con protección
limitada contra cualquier aumento inesperado de los niveles de pérdidas debidas a factores
idiosincrásicos.
Para apoyar estos bajos niveles de pérdidas esperadas, Fitch espera recibir datos adicionales
de rendimiento histórico y la historia específica de la ejecución hipotecaria de préstamos con
características crediticias fuertes durante un periodo de estrés económico. Los datos deberían
abarcar los préstamos que incumplieron así como los que experimentaron altas severidades
de pérdidas inesperadamente, a pesar de tener características fuertes. Fitch analizará estos
datos para determinar la naturaleza de estos préstamos.
Fitch podrá optar por aplicar estreses determinísticos específicos o sensibilidades a las tasas
de pérdidas derivadas del modelo. Esto podría incluir, por ejemplo, la aplicación de un nivel
piso a los incumplimientos y/o supuestos de severidad de las pérdidas, la imposición de un
número mínimo de préstamos incumplidos o préstamos con altas severidades de pérdida o la
aplicación de un nivel mínimo de mejora crediticia para apoyar las calificaciones. Dependiendo
del resultado de este análisis adicional, éste podría resultar en un aumento de la mejora
crediticia, de modo de observar un colchón para proteger las calificaciones contra tales riesgos
idiosincrásicos.
Derivando los Supuestos Esperados de la FoF
A través de América Latina y otras economías emergentes y/o en desarrollo, Fitch considera
que los indicadores principales de la propensión al incumplimiento de un deudor son tanto su
voluntad como su capacidad de pago. Estas dos variables se consideran interdependientes y
no resulta tan relevante el análisis de las mismas por separado.
Voluntad de Pago
La teoría de la voluntad de pago establece que el capital efectivamente invertido en la
propiedad predomina en la decisión de un deudor en cuanto a incumplir sus pagos en una
situación financiera adversa. Por lo tanto, el incentivo para evitar que se detone un proceso de
adjudicación hipotecaria se ve afectado por las fluctuaciones del precio de la propiedad y las
amortizaciones de principal a través del tiempo. Además, esta teoría considera que mayores
pagos al momento de adquirir la propiedad, son reflejo de deudores con mayor capacidad
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 6
Febrero 2014
FitchRatings
financiera. Fitch considera que las razones de LTV, tanto original como actual, son dos de los
predictores más importantes del incumplimiento, y que un deudor está más dispuesto a seguir
realizando los pagos del préstamo conforme menor sea su LTV, lo que implica un mayor
capital invertido en la correspondiente propiedad.
La moneda de denominación del préstamo, presiones inflacionarias, y/o la volatilidad del tipo
de cambio, también pueden ser elementos claves que determinan la voluntad de pago del
deudor. Los préstamos denominados en moneda extranjera o en unidades indexadas a la
inflación (UDIs, UVRs, o unidades de fomento [UFs] en México, Colombia o Chile,
respectivamente, o el índice IGP-M en Brasil) puede erosionar el capital invertido si los precios
de los bienes inmuebles responden de manera distinta a los movimientos de la inflación y/o de
los tipos de cambio. Por el contrario, el capital invertido aumenta cuando los precios de las
propiedades siguen la tendencia de la inflación, en el caso de préstamos denominados en
moneda local a tasa fija.
Otros elementos que influyen sobre la voluntad de pago del deudor son el marco legal y la
eficiencia. En mercados en que los acreedores hipotecarios tienen recursos sobre los
deudores, éstos tienen menos propensión a caer en incumplimiento conforme se deteriora el
capital invertido en la propiedad, en comparación con los mercados en que los acreedores
hipotecarios no tienen recurso sobre el deudor. La metodología no incorpora las potenciales
recuperaciones derivadas de activos distintos al inmueble financiado en los mercados donde
existan recursos sobre el deudor, pero reconoce el incentivo adicional de esos deudores para
mantenerse al día en los pagos. Otros ejemplos incluyen la introducción de garantías
fiduciarias en Brasil, mejorando los derechos de los acreedores y la capacidad de realizar la
adjudicación de viviendas en comparación con las hipotecas tradicionales.
LTV bajo escenario de Alta Inflación2
(%) == LTV UDI == LTV Peso
120
100
80
60
40
20
0
1 16 31 46 61 76 91 106 121 136 151 166 181 19% 211 226
2 Asumiendo inflación del 10% anual e incremento de 5% anual del precio de la vivienda
LTV bajo escenario de Baja Inflación?
(%) –=LTVUDI. -=–=LTV Peso
120
100
80
60
40
20
0
1 16 31 46 61 76 91 106 121 136 151 166 181 19% 211 226
2 Asumiendo que tanto la inflación como el precio de la vivienda se incrementan un 5%
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 7
Febrero 2014
“ttch Ratings
Capacidad de Pago
La capacidad de pago de un deudor es en gran medida determinada por los pagos mensuales
de principal y de intereses sobre la hipoteca, en términos relativos al ingreso del deudor (la
razón DTI). Los deudores con bajos DTls al momento de la originación tienen una mayor
capacidad de sortear adversidades financieras. En algunas jurisdicciones, es común que los
cálculos de DTI sean proporcionados directamente por el originador de la cartera y puede
incluir ingresos o gastos adicionales. Fitch puede ajustar estas cifras para homologarlas con
sus supuestos típicos de DTI en tal jurisdicción. El DTI se calcula generalmente como la
relación del pago mensual de la deuda respecto a sus ingresos Si el monto del pago del
servicio de la deuda incluye tanto pagos de deuda hipotecaria como no hipotecaria del deudor,
y si los ingresos brutos o netos se utilizan en el cálculo del DTI dependerá de la jurisdicción..
En algunas jurisdicciones, en las cuales la información del DTI no está disponible al nivel
préstamo por préstamo para la cartera seleccionada, Fitch evaluará la capacidad de pago del
deudor a través de un análisis de las políticas de originación o de los niveles de ingreso per
cápita agregados, así como por medio de otros métodos (por ejemplo, el marco regulatorio en
Colombia impone límites superiores en el DTI equivalentes a 30%). Dado que estos ajustes
hacen el análisis de préstamo por préstamo menos preciso, los supuestos de estas
jurisdicciones tienden a ser más conservadores para incorporar la limitación de medir
adecuadamente la fortaleza financiera de los deudores al tener que utilizar una variable menos
eficaz que el DTI.
Fitch agrupa la capacidad de pago en C¡2<65 DTI para Deudores en México
términos de clases de DTI.
Dependiendo de la distribución de las Clase DTI DTI (%)
razones de DTI en una jurisdicción Clase! 0)
ífica, un país puede tener entre Case! 10-20
espec! > pais p Clase 111 20-30
tres y cinco clases de DTls. LaS case 1v 30-40
clases de DTI para México se Clase v >40
muestran en la tabla de la derecha.
Sobre la base de ingresos reales,
Fitch espera que, bajo los escenarios del caso base, los préstamos denominados en unidades
indexadas a la inflación muestren DTIs estables a través de la vida de los créditos (sin
considerar potenciales aumentos de ingresos reales). Por otra parte, los préstamos a tasa fija
deberían beneficiarse de la disminución gradual del DTI, ya que los ingresos se van ajustando
por el efecto de la inflación y los pagos de capital e intereses permanecen fijos. Algunos
países han introducido factores mitigantes que absorben parcialmente los efectos adversos de
la inflación sobre la capacidad de pago del deudor en los préstamos indexados a la inflación.
Por ejemplo en México, muchos de los préstamos denominados en UDIs están protegidos por
instrumentos de cobertura, en los que existe una protección para intercambiar los pagos
referenciados a múltiplos o porcentajes del salario mínimo (VSM o “veces el salario mínimo”)
por pagos en UDIs; en Colombia, existen regulaciones para asegurar el mantenimiento del
poder de compra real de los salarios en línea con la inflación.
Matriz FoF Esperada
La FoF esperada refleja el riesgo de que un préstamo hipotecario típico caiga en
incumplimiento dentro de un país específico. El modelo de incumplimiento préstamo por
préstamo de Fitch utiliza una matriz donde se asignan tasas esperadas de incumplimiento
para combinaciones específicas de rangos LTV Original y DTI. La expectativa de
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 8
Febrero 2014
ttchRatings
incumplimiento resultante de la matriz
de FoF es luego ajustada por otros
elementos adicionales del modelo de
Matriz FoF de Brasil
(%)
incumplimientos, incluyendo aspectos Clase DTI
específicos del préstamo, del deudor, Rango OLTV ! 11 tul 1 Y
del originador y de la propiedad, los 270 300 330 420 580
– . 40 3.30 3.45 3.90 4.95 6.95
cuales influyen en las expectativas de ¿y 3.60 3.90 4.20 5.40 7.55
incumplimiento. 60 4.50 4.80 5.25 6.70 9.40
. 70 5.10 5.40 6.00 7.65 10.70
El primer paso para llenar la matriz 75 6.00 6.30 6.90 8.75 12.25
FoF de cada país es determinar la gg 8.40 8.80 965 1225 1720
FoF esperada para el préstamo g5 9.90 10.25 11.30 14.20 19.90
hipotecario típico. Fitch utiliza los >90 11.40 11.70 12.90 16.20 22.70
recursos descritos en la página dos
para determinar estas expectativas.
Una vez determinadas las características del préstamo hipotecario típico, el siguiente paso es
determinar la relación entre las tasas de incumplimiento y los ratios de LTV Original y DTI. En
los países donde Fitch ha tenido acceso a información de incumplimiento que se considere
robusta para construir una base de datos confiable, esta relación se puede determinar
mediante un análisis de regresión. En los países donde tal información no está disponible, esta
relación se determina mediante el análisis de series de tiempo y otros enfoques estadísticos.
Mientras la información es analizada sobre una base específica a cada país, Fitch incorpora su
experiencia y antecedentes en otras economías emergentes para evaluar esta relación.
El proceso utilizado por Fitch para derivar la matriz esperada de incumplimientos de cada país
es descrito en detalle en cada uno de los anexos complementarios relacionados a cada país,
publicados en el sitio web de Fitch www.fitchratings.com.
Ajustes a la FoF Esperada
Fitch ajusta la FoF en una base de préstamo por préstamo en cada categoría de calificación
en función de las características individuales del préstamo, el deudor y de la propiedad. Estos
ajustes se derivan de los análisis detallados de los datos de desempeño tanto de cada
préstamo como de portafolios agregados, mediante el uso de regresiones logísticas y análisis
univariados. Cuando los datos disponibles limitan la capacidad de realizar análisis estadísticos,
Fitch puede recurrir al uso de información alternativa y puede usar como referencia los datos
de otros países para complementar la derivación de estos ajustes.
Cuando la cartera analizada incluye una porción significativa de préstamos con características
inusuales (por ejemplo, LTVs fuera del rango usual en el país o productos no tradicionales),
Fitch desarrollará ajustes específicos a la transacción. En ese proceso, la agencia podrá
solicitar al originador que le proporcione datos de desempeño estático respecto a los
incumplimientos de los préstamos, afectados por esas características inusuales. Reportes de
los anexos de criterios metodológicos específicos de cada país proveen más detalles sobre los
ajustes particulares aplicados en tales jurisdicciones, y están disponibles en la página web de
Fitch, www.fitchratings.com.
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 9
Febrero 2014
| FitchRatings
Determinando la FoF BEsperada para Transacciones Respaldadas por
Préstamos con Pagos a través de Deducciones Directas al Salario del Deudor
Algunos mercados de América Latina han adoptado mecanismos de deducción directa a los
salarios del deudor como un medio para disminuir la FoF. Estos mecanismos, cuando se
acompañan de un marco regulatorio eficiente, han demostrado minimizar, y en algunos casos
eliminar, los riesgos asociados a la voluntad de pago del deudor. Los datos del desempeño
histórico de estas carteras indican que sólo unas pocas variables son determinantes
importantes de la FoF. Se ha determinado que los cambios en los niveles de desempleo están
altamente correlacionados con el desempeño de estas transacciones. De esta manera, la
sección de la FoF de este reporte no es aplicable al calificar transacciones respaldadas por
hipotecas pagadas a través de deducción directa a los salarios del deudor.
Los casos más clásicos de estas transacciones incluyen los programas de CEDEVIS y
TFOVIS que utilizan en México el Instituto Nacional para la Vivienda de los Trabajadores
(INFONAVIT) y el Fondo de Vivienda del Instituto de Seguridad y Servicios Sociales de los
Trabajadores del Estado (FOVISSSTE), respectivamente. Mientras que los programas de
CEDEVIS están respaldados por hipotecas originadas por el INFONAVIT a los deudores
afiliados que son empleados en el sector privado formal, los programas de TFOVIS están
respaldados por hipotecas originadas por el FOVISSSTE a los deudores empleados en el
sector público. Estas instituciones son entidades cuasi-soberanas establecidas con el
mandato de reducir el déficit habitacional y se enfocan en el sector de la población con
empleo formal de bajos ingresos.
Los niveles de FoF de la categoría ‘AAA(mex)’ en estas transacciones se basan en la
expectativa de Fitch de la morosidad y los incumplimientos en los momentos en que los
niveles de desempleo han alcanzado su mayor nivel, ya que éste es el principal determinante
del incumplimiento. La cartera de préstamos es relativamente homogénea y no amerita un
análisis individual préstamo por préstamo. Las métricas crediticias internas tienen un bajo
nivel de desviación estándar. Los datos históricos sobre los niveles de desempleo durante la
crisis del tequila se consideran un entorno de estrés para el caso de México. Fitch espera
que bajo su escenario de estrés ‘AAA(mex) las transacciones de CEDEVIS sean capaces de
soportar niveles de desempleo y pérdidas mayores a los registrados durante el referido
periodo de estrés.
Las transacciones TFOVIS están expuestas a los cambios en los niveles de desempleo en el
sector público. El escenario ‘AAA(mex)’ de Fitch incorpora datos históricos sobre las pérdidas
y las tasas de incumplimiento esperadas en la cartera del FOVISSSTE en los momentos de
máximos niveles de desempleo, ajustados por la estabilidad laboral inherente a los
empleados públicos. Otras consideraciones importantes en el análisis son los niveles de
concentración por empleador, ya que las transacciones TFOVIS, en particular, pueden estar
expuestas a ciertas dependencias o entidades gubernamentales en particular, tales como los
sindicatos de maestros y los cuerpos de policía. Fitch aplica un ejercicio de liquidez
restringida durante uno a dos años para las entre tres y cinco mayores dependencias, a
efecto de incorporar dicha exposición.
Una descripción detallada del enfoque de Fitch para determinar la FoF en transacciones
respaldadas por préstamos pagados a través de deducción directa estará disponible en cada
uno de los reportes de las transacciones respectivas.
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 10
Febrero 2014
| FitchRatings
Ajustes por la Calidad de Originación (Ajuste del Originador)
Un factor clave en el análisis de una cartera de préstamos hipotecarios es la calidad de la
originación, ya que Fitch considera que existe una relación directa entre este proceso y el
desempeño posterior de los créditos. Revisiones del originador, incluyendo discusiones de las
políticas y procedimientos, visitas en terreno, y revisiones de documentos sobre una muestra
de préstamos, pueden realizarse en conjunto con el análisis de cada transacción. Resultan de
particular importancia la evaluación de la situación financiera del originador y de sus
estándares de originación, de los avalúos que realiza, así como de otros procesos.
La FoF que Fitch toma como caso base asume criterios y prácticas de originación de un
originador estándar o promedio en el otorgamiento de créditos hipotecarios en la jurisdicción
correspondiente. Los ajustes se aplicarán al portafolio en su conjunto, a efecto de reflejar las
variaciones respecto a las prácticas de un originador promedio en el momento de la revisión
de los criterios. Varios factores serán considerados en esta evaluación, incluyendo: la robustez
general o las limitaciones de los criterios de originación, las prácticas de originación tales
como los controles internos de calidad, técnicas de avalúo de propiedades, experiencia del
originador y desempeño histórico, desempeño histórico de incumplimientos de la cartera
hipotecaria del originador y datos históricos disponibles, entre otros.
Fitch también puede revisar los cambios materiales recientes en las prácticas de originación
que se aplican a ciertas camadas específicas de la transacción analizada. La información
recopilada durante todo el proceso de análisis se utiliza para comparar al originador respecto a
entidades similares y determinar los ajustes que sean apropiados para el originador en
cuestión. Éstos se aplican sobre la matriz FoF esperada no ajustada y son esperados dentro
de un rango de +/- 20%.
Tratamiento para los Préstamos en Mora
Fitch identificó con base en su análisis de datos que el estatus actual de morosidad de un
préstamo es un determinante más significativo de la FoF que las características del préstamo
y del deudor. Por esta razón, se aplicarán supuestos de FoF diferentes para los préstamos
que presenten atrasos en sus pagos. Los aumentos en los supuestos de FoF son cada vez
más elevados en los escenarios de calificación más altos para reflejar la mayor propensión de
los préstamos en mora a incumplir bajo condiciones de estrés.
Tipo de Empleo
Se pueden aplicar ajustes con base en la situación laboral del deudor en una jurisdicción
específica. El análisis de datos indica que los deudores que trabajan por cuenta propia tienen
una mayor FoF que los que reciben un salario periódico. En opinión de Fitch, un deudor que
gana un salario mensual fijo tiene mayores probabilidades de ser capaz de realizar y sostener
los pagos periódicos de su hipoteca, en comparación con un deudor que trabaja por cuenta
propia y que genera ingresos de su propio negocio, ya que éste es más susceptible a los
ciclos económicos y al riesgo de interrupción de sus ingresos (por ejemplo, por una
enfermedad personal). Además, en los mercados en que la economía informal comprende una
porción importante del mercado laboral total, Fitch puede aplicar ajustes adicionales debido a
que se espera que la volatilidad en los niveles de ingresos en estos segmentos pueda ser
mayor. Por estas razones, Fitch puede hacer un ajuste al alza en la FoF de los préstamos en
función de la situación laboral del deudor.
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 11
Febrero 2014
F itchRatings Me
Segmento de Ingresos
Los datos históricos indican que los deudores de diferentes segmentos de ingresos responden
de manera distinta a las crisis económicas. Los niveles de desempleo para trabajos genéricos
de bajos ingresos son más altos que los observados en categorías de empleos de mayores
ingresos con mayor especialización. Además, los deudores de ingresos más altos tienen una
mayor capacidad para acumular ahorros. Fitch puede ajustar la FoF esperada para diferentes
estratos de ingreso con base en la evidencia que sugieran los datos disponibles.
Desempeño Histórico de Pagos
Fitch puede ajustar la FoF esperada de los deudores con historiales crediticios desfavorables
con base en la información disponible en los sistemas de buró de crédito o conforme a sus
antecedentes de pago. Los datos históricos sugieren que los deudores que tienen significativa
información negativa reportada por burós de crédito, tienen mayores probabilidades de
incumplir, mientras que el historial de pago de morosidades puede reflejar volatilidad en los
niveles de ingresos y/o problemas en la gestión de las finanzas personales.
Propósito del Préstamo
Fitch considera que los préstamos hipotecarios para segunda vivienda o la adquisición de
propiedades con fines de inversión son más susceptibles a posibles incumplimientos, ya que
un deudor que enfrente dificultades financieras tendrá una mayor propensión a incumplir en la
hipoteca de una segunda casa o un inmueble con fines inversión, respecto a la hipoteca sobre
su vivienda principal. Por estas razones, las FoF de dichos préstamos se ajustan al alza. Fitch
también puede aplicar ajustes adicionales a los préstamos originados para otros fines distintos
a la adquisición de propiedades, tales como los destinados a renovación o remodelación, o de
algún otro tipo, sujeto a información disponible.
Tipo de Tasa de Interés
La mayoría de los mercados hipotecarios en América Latina operan principalmente con
préstamos de tasa fija a largo plazo y préstamos ajustados por la inflación. El impacto del
ajuste por inflación en el análisis de Fitch se refleja en mayores múltiplos de estrés para la FoF
por categoría de calificación, en función del entorno regulatorio general y de los productos
disponibles para mitigar este riesgo. Los préstamos a tasas de interés variables pueden
conllevar un ajuste adicional, dependiendo de la revisión del desempeño histórico de los
préstamos.
Frecuencia de Pago
Fitch también puede aplicar ajustes a la FoF de los préstamos en los que los pagos de
principal e intereses se realizan con una frecuencia menor a la mensual, o cuando existen
pagos adicionales programados en forma trimestral, semestral o anual. Esto obedece al
descalce entre la frecuencia de los pagos de la hipoteca y la de los ingresos recibidos, así
como por el hecho de que los deudores que eligen esos esquemas de pago son generalmente
más propensos a presentar una débil gestión de sus finanzas.
Subsidios en el Préstamo
Préstamos que se benefician de subsidios gubernamentales, ya sea como pago inicial, o en
cuotas mensuales, pueden ser susceptibles de ajustes adicionales. Si bien los subsidios como
pago inicial fortalecen la voluntad de pago del deudor ya que éste se beneficia de un mayor
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 12
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capital invertido en el inmueble, esta situación altera o distorsiona el supuesto de que los
mayores pagos iniciales son indicios de deudores con mayor capacidad financiera y/o mayor
patrimonio. Subsidios mensuales en las cuotas sobre la hipoteca también están sujetos a la
disposición y capacidad del gobierno de mantener este tipo de apoyo a lo largo de toda la vida
del préstamo. Fitch evaluará la exposición al riesgo político en estas circunstancias, para
determinar si los préstamos con tales características ameritan ajustes adicionales en la FoF.
Concentraciones Geográficas
Fitch asume que la cartera hipotecaria está en general ampliamente diversificada en términos
geográficos dentro de cada país, o que refleja en términos generales la distribución geográfica
promedio de la población, del PIB, y/o del inventario de vivienda. La agencia puede aplicar ajustes a
sus supuestos del caso base para incorporar el efecto de carteras con concentraciones regionales
superiores a la media, a fin de reflejar la mayor vulnerabilidad ante posibles crisis económicas
locales, en comparación con carteras ampliamente diversificadas. La magnitud del ajuste
dependerá de un análisis caso por caso, ya que algunas regiones pueden ser más o menos
sensibles a las adversidades económicas y/o a los eventos que pudieran presentarse en los
mercados hipotecarios.
Vencimiento del Préstamo y Amortizaciones
La mayoría de los mercados hipotecarios en América Latina ofrecen préstamos hipotecarios con
diferentes perfiles de amortización y plazos. La matriz FoF de Fitch se basa en el LTV Original
(OLTV) y en los cálculos del DTI. Sin embargo, los préstamos con plazos de amortización más
cortos reducen su saldo de principal más rápido que los préstamos con perfiles de amortización
más largos.
Independientemente de las fluctuaciones en los precios de las propiedades, los préstamos con
vencimientos más cortos aportan más capital al inmueble conforme van madurando, por lo que
conllevan una mayor voluntad de pago. Aunque tanto los préstamos a corto como a largo plazo
están igualmente expuestos a los ciclos en los mercados de bienes raíces y a las tasas de
desempleo (por lo tanto afectando igualmente los OLTV y las métricas de DTI), los préstamos a
menor plazo tendrán indicadores de LTV actual (CLTV) más bajos en comparación con los
préstamos de mayor plazo con el mismo OLTV. Por lo tanto, Fitch puede ajustar la FoF de los
préstamos de corto plazo maduros para reflejar ese aspecto, siempre y cuando se disponga de
datos que fundamenten dicho ajuste.
Los préstamos hipotecarios de mayor plazo son más accesibles, ya que el DTI es impactado
positivamente. Estos préstamos a largo plazo están asociados principalmente a deudores con
menores ingresos y, potencialmente, menor calidad crediticia, en comparación con los deudores de
préstamos de menores plazos. El beneficio por amortización del préstamo está detallado en el
anexo metodológico específico para cada país. Tales ajustes positivos, no serán aplicables durante
ambientes de disminución en el precio de las propiedades, ya que el beneficio de la amortización
podría ser potencialmente compensada por la percepción de pérdida del capital.
Recuperos
Fitch asume que, en caso del incumplimiento del préstamo, el administrador de la transacción
iniciará el procedimiento de ejecución y liquidación de la propiedad para la recuperación de
dicho préstamo. El recupero es la relación que expresa el porcentaje recuperado del préstamo
en incumplimiento después de la liquidación de la propiedad y descontando los gastos
asociados. Los montos recuperados son una función LTV, de las disminuciones de precios de
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 13
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FitchRatings
las viviendas, del potencial descuento por venta rápida, del posible aumento del saldo del
préstamo debido a la inflación y de los costos asociados con el proceso legal. Las pérdidas en
última instancia incorporan los costos de mantener un préstamo que no genera ingresos por
intereses, aunque los intereses siguen devengándose hasta que la propiedad se vende y los
flujos de caja se utilizan para pagar el principal de los bonos.
Caídas en el Valor de Mercado
La caída en el valor de mercado (MVD, por sus siglas en inglés) es una representación en
diferentes niveles de calificación de la potencial caída en el valor de una propiedad, desde el
momento de su securitización hasta la eventual venta posterior a la adjudicación. Hay dos
componentes clave del MVD. El primer componente es la disminución del precio de la vivienda
(HPD, por sus siglas en inglés), que refleja la opinión de Fitch sobre los precios promedio de
las viviendas bajo un escenario de estrés. El segundo componente se llama ajuste por venta
rápida (QSA, por sus siglas en inglés), que es un estrés adicional diseñado para reflejar el
hecho de que una propiedad adjudicada puede ser sujeta de descuentos adicionales porque
tiene que ser vendida en forma rápida.
Los estreses del HPD que Fitch emplea para cada jurisdicción toman en cuenta experiencias
anteriores de las fluctuaciones (tanto hacia arriba como hacia abajo) en el precio de las
viviendas en ese país, así como la probable evolución macroeconómica y el posible impacto
sobre del mercado inmobiliario. También se consideran las experiencias en otros países,
teniendo en cuenta las diferencias estructurales en los mercados de vivienda respectivos.
Expectativas de disminución en el precio de las viviendas a corto plazo están asociadas con el
nivel de calificación ‘B(nac). Se estresan los supuestos de HPD para los niveles de calificación
mayores, de tal manera que la posibilidad de ocurrencia de estos supuestos es lo
suficientemente remota dada la categoría de calificación bajo consideración.
Muchos mercados de América Latina han experimentado importantes aumentos en los precios
de las propiedades durante los últimos 10 años. Estos aumentos son resultado de una
combinación de varios factores, como la realineación de los precios tras el periodo de relativo
estancamiento durante la segunda mitad de la década de 1990, en el contexto de
adversidades económicas importantes para las economías emergentes a nivel mundial.
Además, las economías latinoamericanas han experimentado un crecimiento que ha
contribuido a aumentar el PIB per cápita en términos reales, lo que ha llevado, en muchos
casos, al aumento en el valor de los precios de las viviendas. Fitch buscará aislar estos
factores, ajustando la volatilidad de los precios de vivienda para determinar los
correspondientes estreses de MVD.
Ajustes por Venta Rápida
El QSA incorpora el descuento en los valores de mercado que los originadores de propiedades
adjudicadas deben aceptar para encontrar rápidamente compradores interesados y también
refleja que a menudo las propiedades adjudicadas se encuentran en condiciones deterioradas.
Los QSAs se determinan generalmente a través de consideraciones cualitativas, que se
construyen sobre la base de conversaciones con los originadores, las sociedades de valuación,
y otros participantes del mercado, además de las consideraciones teóricas. Los descuentos
del QSA se aplican como una reducción adicional en el valor de la propiedad tras aplicar el
HPD. En casos en los que se cuente con información disponible, Fitch analizará los datos
sobre propiedades adjudicadas para comparar el descuento del OSA.
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 14
Febrero 2014
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Costos y Gastos
Para calcular el recupero del préstamo en incumplimiento (es decir, la cantidad máxima que se
puede recuperar), Fitch resta los supuestos sobre los gastos del proceso de adjudicación
específicos para la calificación del valor de la propiedad estresado. La calificadora
normalmente asume costos fijos y variables en una adjudicación hipotecaria. La mayoría de
los gastos legales se calculan como un porcentaje variable, y los costos tienden a ser
proporcionales al precio de venta de la propiedad (estresado). En los mercados donde los
costos y gastos fijos están comúnmente presentes, los posibles ajustes a la recuperación ante
mayores o menores precios de la vivienda serán detallados en el anexo metodológico de cada
país. Los supuestos para las distintas jurisdicciones se basan en una combinación de diversas
fuentes de información, incluyendo datos de adjudicaciones a nivel préstamo por préstamo y la
información obtenida de los originadores, abogados y otras terceras partes pertinentes. Los
efectos de los costos de mantener un préstamo que no genera ingresos por intereses, aunque
los intereses siguen devengándose hasta que la propiedad se vende y los flujos de caja se
utilizan para pagar el principal de los bonos, son reflejados en el tiempo esperado de recupero
durante el ejercicio del modelamiento del flujo de caja.
Estrés por Inflación
Como reflejo de las diferentes respuestas que tienen a los cambios en la inflación los
préstamos denominados en la moneda local nominal y los indexados a la inflación, Fitch ajusta
los estreses de recupero para reflejar la menor expectativa de recupero en los préstamos
indexados a la inflación. Mientras el valor de la propiedad responde de la misma manera a los
movimientos inflacionarios tanto en los préstamos en moneda nominal como en los indexados
a la inflación, los saldos de estos últimos aumentan. Fitch aplicará ajustes específicos en cada
jurisdicción a fin de reflejar el potencial de menor recupero en los préstamos indexados a la
inflación.
Seguro Hipotecario
El seguro hipotecario (MI, por sus siglas en inglés) protege a los originadores e inversionistas
de las pérdidas en capital e intereses en caso de incumplimiento del deudor al servir como una
primera capa de cobertura de pérdidas. El producto suele ser estructurado de manera que la
cobertura de la pérdida se define como una cierta porción de cada préstamo individual. Las
pólizas de seguros MI suelen cubrir no sólo las pérdidas de capital no pagado, sino también
los intereses no pagados, los costos normales de mantenimiento de la propiedad y los costos
de adjudicación hipotecaria.
Al calificar una transacción RMBS, Fitch revisará el MI de los préstamos individuales y/o las
pólizas grupales para comprender el monto de la cobertura, las condiciones de pago, y las
cláusulas de exclusión en las pólizas que pudieran invalidar una reclamación. La calificación
de fortaleza financiera de la aseguradora (IFS, por sus siglas en inglés) que provee el MI es
tomada en consideración por Fitch en la formación de su opinión sobre el beneficio que
recibirá la transacción por la existencia de un seguro hipotecario en cada préstamo dentro de
la cartera. Si la calificación IFS de los proveedores de MI está por debajo de la calificación
asignada a las correspondientes series de deuda RMBS o su fortaleza financiera es imposible
de evaluar con la información proporcionada, Fitch puede dar crédito parcial o nulo al MI.
Para mayor información, ver reporte “Global Criteria for Lenders’ Mortgage Insurance in
RMBS”, de agosto de 2013, disponible en el sitio web de Fitch www.fitchratings.com.
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 15
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Cálculo de Recupero para el Modelo de Flujo de Caja en México
(MXP)
Saldo Actual del Préstamo = 1,000,000
Cobertura Seguro Hipotecario = 25% x 1,000,000 = 250,000
Valor de la Propiedad = 1,250,000
30% ‘AAA(mex) HPD Valor Ajustado = 1,250,000 x (1 – 30%) = 875,000
Ajuste por Venta Rápida (40%) = 40% x 875,000 = 350,000
Monto Recuperado = 250,000 + 875,000 – 350,000 = 775,000
27% ‘AAA(mex) Costos y Gastos de Adjudicación = 27% x (875,000 – 350,000) = 141,750
Recupero = [775,000 – 141,750] / 1,000,000 = 63.3%
Severidad de la Pérdida = 1 — 63.3% = 36.7%
Tiempo de Recuperación
Un componente clave del análisis de recupero es el tiempo transcurrido entre la morosidad e
incumplimiento del préstamo, la adjudicación de la propiedad, y su posterior reventa. Los
supuestos específicos para el periodo de tiempo de recupero se derivan de una combinación
de diversas fuentes de información, incluyendo datos préstamo por préstamo de propiedades
adjudicadas y vendidas e información obtenida de fuentes públicas, originadores, abogados y
otras fuentes que se consideren pertinentes. Se puede argumentar que, en un ambiente de
estrés, un aumento en el número de procesos judiciales y el correspondiente aumento en las
ventas rápidas pueden crear retrasos y acumulaciones indeseadas en los tribunales y en el
volumen de casas en venta, que se traducirá en periodos más largos de recuperación. Un
detonante más significativo de un posible incremento en el periodo de recuperación de una
hipoteca vencida puede ser la política del Gobierno de que los originadores introduzcan
medidas de soporte a los deudores hipotecarios.
Los supuestos sobre el tiempo de recupero en la mayoría de los mercados de América Latina
se espera se encuentren entre 12 y 42 meses a través de la escala de calificación. Los
supuestos de tiempos de recupero específicos correspondientes a cada nivel de calificación,
se detallan en el anexo metodológico correspondiente a cada país. Se pueden utilizar periodos
más largos de recupero en transacciones que se espera sean calificadas por encima del LC
IDR del país en cuestión. El desfase transcurrido entre el incumplimiento del deudor y la
reventa de la propiedad se simula en el modelo de flujo de caja de la transacción para
incorporar adecuadamente el costo de un préstamo que no está generando los flujos de
intereses en efectivo, mientras se acumulan los intereses sobre la deuda vigente de la emisión.
Prepagos
El exceso de margen financiero (excess spread) es una fuente importante de mejora crediticia
en las transacciones RMBS. Las transacciones o las series de deuda más dependientes del
excess spread, están más expuestas al riesgo de prepago. Fitch mide los prepagos mediante
una tasa supuesta de prepago constante (CPR, por sus siglas en inglés), que se aplica sobre
el saldo vigente de los préstamos de la cartera, basado en datos históricos de prepagos
obtenidos del propio originador, así como de otras transacciones de RMBS calificadas por
Fitch.
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 16
Febrero 2014
H itchRatings
Mientras se simulan las amortizaciones de préstamos para escenarios de estrés específicos
de incumplimiento, Fitch usará tasas promedio ponderadas de CPR calculadas mediante el
modelo préstamo por préstamo. Las tasas CPR base pueden variar de forma específica en
cada jurisdicción y se detallan en el anexo metodológico correspondiente a cada país.
En algunos casos, los supuestos de CPR pueden desviarse de las expectativas base y
aumentar aún más cuando el excess spread en la transacción supera los niveles medios
históricos. Estas consideraciones han sido una herramienta útil cuando las tasas hipotecarias
están significativamente por encima de las tasas de interés de mercado y/o cuando existe
fuerte competencia entre los originadores; por lo que están más expuestos al refinanciamiento.
Fitch analizará escenarios de flujo de caja bajo diferentes supuestos de CPR, incluyendo
escenarios de CPR altos y bajos, a efecto de entender la exposición de cada serie de deuda al
riesgo de prepago. Las calificaciones reflejarán los diferentes niveles de dependencia al
excess spread y la exposición al riesgo de prepago. Fitch analizará escenarios de estrés
determinísticos para cada transacción y éstos se detallan en el anexo metodológico
correspondiente a cada país.
Garantías de Terceros como Fuente de Mejora Crediticia
La mejora crediticia en una transacción por lo general consiste en una combinación de
subordinación, sobrecolateralización y cuentas de reserva de efectivo. Otra forma de mejora
crediticia que puede beneficiar a una transacción es una garantía total o parcial otorgada por
terceros. Estas garantías son otorgadas normalmente por bancos de desarrollo globales y
locales y, en muchos casos, actúan como una fuente de efectivo para cubrir el faltante de
intereses o de amortizaciones de principal; en algunos casos sirven para asegurar que ciertas
clases o series de deuda estén protegidas por niveles mínimos de subordinación y/o de
sobrecolateralización.
Las condiciones de las garantías de terceros pueden variar de forma significativa en un
mercado individual. La mayoría opera para cubrir primeras pérdidas y, por tanto, efectivamente
reducen la probabilidad de incumplimiento, mientras que otras no tienen la facultad de prevenir
un posible incumplimiento y sólo funcionan para reducir la severidad de la pérdida mientras se
mantiene la liquidez hasta el vencimiento final. Otras fortalezas y debilidades de las garantías
parciales dependen del mecanismo para repartir las recuperaciones de los préstamos
hipotecarios, el monto de la garantía y las condiciones bajo las cuales se puede disponer de
las mismas. Fitch revisa cuidadosamente los detalles de las garantías y diferencia su
contribución adecuadamente. Un elemento clave del análisis está en el ejercicio del modelaje
del flujo de caja, donde los pagos de la garantía parcial deben reflejar adecuadamente los
términos de dicha garantía, en conjunto con la aplicación del efectivo de la transacción,
tomando en consideración la cascada de pagos.
Análisis de Flujo de Caja
El rol del análisis de flujo de caja es determinar, para una WAFF y WARR específica a un nivel
de calificación, si cada clase de deuda en la transacción recibirá el pago total de intereses y
principal de conformidad con los documentos de la transacción. Este análisis toma en cuenta
la posición de cada serie de deuda en la estructura de capital, la prioridad de los pagos y otras
características estructurales que proporcionan protección para dicha serie de deuda. Fitch
analiza una serie de escenarios de estrés a través de su modelo de flujo de caja para
determinar si las condiciones específicas de la serie de deuda están cubiertas. Sin embargo,
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 17
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FitchRatings ” turadas
mientras que el análisis de flujo de caja es un componente importante del análisis en el
proceso de calificación, Fitch considera otros factores cuantitativos y cualitativos para la
determinación final de las calificaciones.
El modelo de flujo de caja es una herramienta para simular bajo diferentes escenarios cómo
los flujos recibidos de la cartera se aplican para pagar las clases de deuda emitidas, de
acuerdo con la estructura definida en la documentación de la transacción. El modelo de flujo
de caja identifica hasta qué niveles de estrés las diferentes series de deuda son capaces de
cubrir las obligaciones tomando en cuenta los niveles propuestos de mejora crediticia. Fitch
somete cada categoría del análisis del activo a los supuestos de WAFF y WARR consistentes
con la calificación ‘AAA(nac)’ para identificar cuales serie de deudas son amortizadas. Si las
condiciones de pago específicas para una serie de deuda se cubren bajo el escenario de
estrés ‘AAA(nac), es probable que se le asigne dicha calificación a la referida serie de deuda.
Fitch aplicará el mismo ejercicio para los niveles de calificación menores hasta que todas las
clases tengan un escenario de estrés equivalente a la calificación asociada. Fitch también
cuantifica el monto total de incumplimientos (análisis de equilibrio) que la cartera sea capaz de
soportar para cada clase de deuda. Esto le permite a Fitch entender si hay alguna serie de
deuda que tenga el carácter de súper preferente, y qué tan preferente es una serie en relación
aotra.
Análisis del Activo
En el lado del activo, en la mayoría de las jurisdicciones, la cartera de créditos se divide en
hasta diecinueve categorías (“replines”), segregando conforme a las características que
determinan las amortizaciones de los préstamos. En opinión de Fitch, esto permitirá que el
modelo de flujo de caja simule las amortizaciones de los préstamos con mayor precisión. El
saldo total en cada categoría se simula teniendo en cuenta la media ponderada del plazo
remanente y de la tasa de interés. La mayoría de los productos hipotecarios en América Latina
realizan la amortización del principal y los pagos de interés mediante el esquema de pagos
fijos. En casos en que los calendarios de amortización del préstamo sean diferentes a dicho
esquema, se realizarán ajustes a los perfiles de amortización para reflejar estas características.
La simulación de amortización de cada ”repline” se establece en una formulación de flujo de
caja donde los análisis de sensibilidad al CPR, el nivel agregado y el momento de los
incumplimientos y recuperaciones, así como los gastos de administración de la cartera son
fácilmente aplicados.
Momento de los Incumplimientos
Las observaciones históricas demuestran que, para la cartera hipotecaria estática típica con
plazos mayores a 10 años, los incumplimientos comienzan a ocurrir y acumularse en el
periodo que va entre los dos a tres años, en el que el número de préstamos en incumplimiento
aumenta de manera gradual antes de alcanzar su punto máximo alrededor de los años cinco a
seis. La típica curva de incumplimiento refleja el hecho de que tras la originación, toma algún
tiempo para que la situación personal del deudor se deteriore en forma tal que ya no sea
capaz de continuar realizando los pagos del préstamo y dar paso al proceso de adjudicación.
Una vez que la fase crítica de la vulnerabilidad de un deudor a los acontecimientos
económicos ha pasado, el incumplimiento está cada vez más determinado por
acontecimientos personales específicos. En consecuencia, las tasas de incumplimiento
tienden lentamente a disminuir en el tiempo para una camada determinada.
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 18
Febrero 2014
FitchRatings
La mayoría de las estructuras son más vulnerables a curvas de incumplimiento concentradas
en el inicio de la vida de la emisión, debido al impacto de este tipo de curvas sobre el excess
spread. Cuanto antes se presenten los incumplimientos y en tanto mayor sea la tasa de
prepagos, menor será el excess spread que genere la cartera durante la vida de la transacción.
Además, como se describió, las experiencias reales de incumplimientos usualmente siguen un
patrón de mayor concentración en los primeros años de vida de los préstamos. Por lo tanto,
Fitch aplica un escenario de estrés sobre la distribución de incumplimientos utilizando una
curva concentrada en el inicio, simulando que tales incumplimientos ocurren poco después del
cierre de la transacción y por lo general tienen una duración equivalente a 60 meses. Así, se
calcula que aproximadamente el 80% de los incumplimientos ocurrirá entre los primeros cuatro
años.
El momento en que se producen los incumplimientos durante la vida de una transacción puede
influir en gran medida en la capacidad de una estructura para soportar los niveles globales de
incumplimientos. Por lo tanto, Fitch modela escenarios alternativos de incumplimientos en
distintos momentos para evaluar la capacidad de la estructura de soportar los distintos ciclos
de incumplimientos. Por ejemplo, una distribución de incumplimientos más concentrada en la
parte final puede resultar más estresante en las transacciones en que las series de mayor
preferencia están protegidas por gatillos muy ajustados asociados al incumplimiento. En tal
caso, utilizar una curva concentrada en el final en el modelo creará un estrés adicional, ya que
la estructura comenzará a proteger a las series preferentes más tarde en la vida de la
transacción, cuando una parte del excess spread disponible haya sido distribuido fuera de la
estructura (basado en el supuesto de que el excess spread está disponible sobre el enfoque
de “úselo o piérdalo”, según la práctica común del mercado).
La cobranza mensual de efectivo de los préstamos se calcula individualmente por “repline” y están
separados según se trate de interés, principal programado, prepagos y recuperaciones. Los
cálculos individuales según el tipo de efectivo recolectado (por ejemplo, interés, principal
programado, etc.) se consolidan para toda la cartera y se aplican según los términos de la cascada
de pagos de la transacción.
Análisis del Pasivo
Un aspecto clave del modelo de flujo de caja es la simulación adecuada de la cascada de
pagos de la transacción. Las estructuras pueden utilizar cascadas duales, donde la cobranza
de intereses sólo se puede utilizar para realizar los pagos de gastos e intereses a las
diferentes series de deuda; o cascadas combinadas, en las cuales los flujos de interés y
principal pueden usarse para el pago de gastos, intereses y amortización de las series de
deuda. Estas cascadas presentan diferentes escenarios de punto de equilibrio y su
dependencia de las cuentas de reserva en efectivo y de otros mecanismos de liquidez podría
variar.
Otras cuestiones importantes relacionadas con la cascada se refieren a si la estructura de
capital es secuencial o prorrata. En las estructuras de pago secuencial, los flujos de efectivo
netos de comisiones de la transacción y de los pagos de interés se utilizan para pagar o
amortizar los bonos con mayor preferencia. Las estructuras prorrata asignan
proporcionalmente los flujos netos de comisiones de la transacción a las series de deuda
preferentes hasta que se alcance un nivel objetivo de mejora crediticia, siendo posteriormente
asignados los excesos de flujo a varias series de deuda más subordinadas y a los tenedores
del capital de la estructura. Las cascadas de flujo de efectivo serán modificadas para cada
transacción en específico para reflejar la naturaleza dual o individual de la cascada, el
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 19
Febrero 2014
esquema de pagos secuencial o prorrata, los niveles objetivos de mejora crediticia entre las
diferentes series de deuda y los gatillos de desempeño que potencialmente pudieran alterar
las aplicaciones del flujo de efectivo entre las series de deuda. Las disposiciones de las
cuentas de reservas de efectivo y/o de las garantías de terceros, así como el orden en que son
reconstituidas también se ajustarán en el modelo para reflejar la estructura de la transacción.
Para situaciones en que los prepagos y las recuperaciones sigan cascadas particulares, el
modelo lo reflejará igualmente.
Definición de Incumplimiento
Para simular adecuadamente la transacción en el modelo de flujo de caja y obtener las tasas
de incumplimiento de equilibrio para cada serie de deuda individual, los documentos de la
transacción deberán proporcionar una definición clara y concisa de lo que constituye un
incumplimiento para cada serie de deuda. Las calificaciones específicas pueden abordar el
pago oportuno tanto de intereses como de principal, o el pago oportuno sólo de intereses y al
final del principal, o el pago al final para ambos, intereses y principal. Estas tres definiciones
presentan diferentes puntos de equilibrio, por lo que en última instancia, se asignarían
diferentes calificaciones. En casos del pago oportuno de intereses y capital, la liquidez es una
característica importante del análisis, y las cuentas de reserva de efectivo y garantías de
terceros desempeñan un papel más importante. En tales estructuras, una clara definición de lo
que constituye el pago de principal también se requiere para simular adecuadamente el
modelo de flujo de caja. Ver el reporte de Fitch “Criteria for Rating Caps and Limitations in
Global Structured Finance Transactions”, de junio de 2013, disponible en www.fitchratings.com
para límites a las calificaciones aplicables en transacciones con pagos de intereses diferibles.
Gatillos de Desempeño y Provisiones de Pago Acelerado (“Cleanup”)
Los gatillos de desempeño son características estructurales comunes en la mayoría de las
transacciones con pagos no secuenciales en América Latina. La mayoría de las estructuras
por lo general operan con una combinación de niveles mínimos de mejora crediticia y con
gatillos de morosidad y pérdidas relacionados con el saldo de la cartera de préstamos que
respalda la emisión. En conjunto, estas pruebas tienen por objeto impedir la liberación de
flujos de caja hacia las series de deuda más subordinadas y a los tenedores de capital si la
cartera está experimentando mayor morosidad y pérdidas que las esperadas.
En estructuras con mínima mejora crediticia, los recursos de la cobranza se aplican para
desapalancar una serie de deuda determinada hasta que se alcance un cierto porcentaje del
saldo vigente del colateral. Los flujos de caja restantes se distribuyen entre series de deuda
más subordinadas, que podrían beneficiarse de los mecanismos de mejora crediticia mínima,
antes de ser liberado a los tenedores de capital.
Los gatillos asociados con la mora e incumplimiento por lo general operan tanto sobre pruebas
dinámicas (el denominador es el saldo actual de la cartera de préstamos) como estáticas (el
denominador es el saldo inicial de la cartera de préstamos) para estructuras de pago no
secuencial. Mientras las pruebas estáticas permiten realizar un seguimiento de las pérdidas
realizadas en comparación con las expectativas iniciales, las pruebas dinámicas podrían ser
un adecuado, aunque no perfecto, sustituto de los gatillos de mejora crediticia mínima.
Algunas transacciones establecen gatillos cuando el saldo del colateral o de la deuda, alcanza
cierto porcentaje de su saldo inicial. Estos gatillos, modifican las aplicaciones de flujo de caja
de la transacción al pasar de un esquema prorrata a uno secuencial. Además, otras
transacciones tienen provisiones de pago acelerado, los cuales permiten al
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 20
Febrero 2014
ttchRatings
originador/administrador comprar el colateral de la transacción, con el resultante pago de los
bonos securitizados. El objetivo es evitar una situación donde los gastos y comisiones fijos
relacionados con la transacción representen un alto porcentaje de flujo de caja mensual.
Riesgos de Tasa de Interés, de Moneda y de Base
Los riesgos de tasa de interés o de moneda derivados de un descalce entre la cartera hipotecaria y
la deuda emitida pueden exponer a la transacción ante movimientos adversos en índices, tasas de
interés o tipos de cambio. Se espera que esos riesgos sean adecuadamente cubiertos, en la
magnitud posible, ya sea calzando la composición de los activos y los pasivos en cuanto a moneda
de denominación, tasas de interés o índices (cobertura natural”) o mediante derivados (swaps,
caps, floors, y/u opciones).
Para las transacciones que no tengan mecanismos de cobertura, Fitch evaluará los esquemas
de mejora crediticia que pretendan mitigar estos riesgos. Escenarios de estrés específicos al
país para una cierta categoría de calificación serán aplicados a los flujos de caja de la
securitización, en conjunto con otros ejercicios de estrés inherentes al análisis de la
calificación de la emisión RMBS.
Concentración
Los criterios de Fitch sobre FoF y – 7
Prueba de Concentración RMBS Brasil
recupero descritos anteriormente
asumen que el portafolio presenta Categoría de Calificaciones No. Créditos más grandes
una composición relativamente AAA(bra) 20 Mayores
diversificada de manera que la AAlbra) 15 Mayores
transacción no esté expuesta al A) 10/Mayotes
a ee BBB(bra) Cinco Mayores
desempeño de un grupo específico BE(bra) DOMaz
de préstamos, o de un préstamo en
particular, durante la vida de la
emisión. Para asegurar la
aplicabilidad de un enfoque estadístico robusto de la FoF y del recupero, Fitch puede aplicar
pruebas de concentración que complementen los resultados para la WAFF y para el WARR
del modelo de incumplimientos préstamo por préstamo. Los datos de entrada de FoF y de
recupero a ser utilizados en el modelo de flujo de caja para cada nivel de calificación, serán los
mayores entre los derivados del modelo de incumplimiento préstamo por préstamo o los que
resulten de las pruebas de concentración.
Riesgos del Administrador
La competencia del administrador puede influir en los niveles de incumplimiento y
recuperación a través de la gestión activa o pasiva del desempeño de los préstamos vigentes
y vencidos. Tal comportamiento afecta la FoF y, en última instancia, las pérdidas efectivas. En
el contexto de la calificación de cada transacción, Fitch evalúa la capacidad del administrador
hipotecario en varias áreas y competencias, incluyendo: Experiencia de la Compañía y su
Administración, Situación Financiera, Personal y Capacitación, Procedimientos y Controles,
Administración de Préstamos, Gestión de Préstamos Morosos e Incumplidos, Experiencia en
la Gestión de Recuperaciones, Tecnología, entre otros.
Si Fitch concluye que hay debilidades en una o varias de las áreas antes mencionadas, puede
declinar calificar la transacción, aplicar un límite a dicha calificación, o utilizar ajustes en su análisis
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 21
Febrero 2014
FitchRatings
que considere apropiados. Los supuestos dependerán de la naturaleza de la debilidad o deficiencia
identificada y normalmente afectaría a la WAFF, la WARR, y/o el tiempo estimado de recuperación.
En caso de que se realicen ajustes específicos en el análisis de una transacción, éstos se revelarán
en el reporte respectivo. Como la administración de la cartera puede ser, en esencia, un convenio
por medio del cual la transacción RMBS suscribe un contrato con un proveedor de servicios de
administración de cartera, Fitch también revisará el referido contrato al que esté sujeta la emisión
RMBS. Para reflejar la potencial sustitución del administrador en situaciones en que la calidad
crediticia del administrador es inferior a la calificación objetivo de la transacción, Fitch utiliza las
comisiones de administración de mercado en las simulaciones del modelo de flujo de caja.
Incentivos del Administrador (“Skin in the Game”)
Un ejercicio adicional en el modelo de flujo de caja es la cuantificación de los flujos que quedan
a disponibilidad del originador/administrador de la cartera si ésta se desempeña bien. Este es un
aspecto cualitativo importante del análisis. Fitch entiende que cuando los administradores tienen
poco que ganar si la cartera se desempeña bien, existe la posibilidad de que se observe
selección adversa en la administración de la cartera. Fitch puede limitar la calificación asignada
a un nivel específico, si el administrador específico no tiene incentivos suficientes para gestionar
la cartera de forma tal que ésta registre un buen desempeño.
Los criterios de Fitch sobre administración de cartera en finanzas estructuradas se detallan en el
reporte “Criterio para la Calificación / Clasificación de los Administradores de Financiamiento
Estructurado en Latinoamérica”, de febrero de 2014, disponible en el sitio web de Fitch en
www .fitchratings.com.
Riesgos de Contrapartes
La exposición al riesgo de contrapartes en la mayoría de las transacciones RMBS en América
Latina se limita en la actualidad a la calidad del originador y/o administrador primario, las
cuentas bancarias en que se recibe la cobranza entre los periodos de pago, los valores o
inversiones en las cuentas de reservas y los proveedores de garantías específicas o de
coberturas. El riesgo de crédito de las contrapartes, medido tanto por sus calificaciones de
largo plazo como las de corto plazo, es un elemento importante que se incorpora en las
calificaciones RMBS. Ver los reportes de Fitch titulados “Counterparty Criteria for Structured
Finance and Covered Bonds” y “Counterparty Criteria for Structured Finance and Covered
Bonds: Derivative Addendum”, ambos de mayo de 2013, y disponibles en el sitio web de Fitch
www.fitchratings.com, para una descripción completa del enfoque de Fitch relacionado a los
riesgos de contrapartes en las transacciones.
Análisis Legal
La documentación de la transacción, las estructuras legales y las opiniones legales y fiscales
que son presentados por los originadores y sus agentes, son revisadas por Fitch para evaluar
la operación propuesta en virtud de todas las leyes pertinentes. Fitch no recomienda ni
aprueba ninguna característica estructural en particular. En los casos en que las estructuras u
opiniones legales difieran de las expectativas estándares de Fitch para cada jurisdicción, la
calificadora analizará las implicaciones en sus análisis crediticios. Además, los analistas
revisarán la documentación de la transacción a efecto de entender los derechos y obligaciones
de cada parte involucrada y cómo funcionará la estructura, en particular bajo los diferentes
escenarios de estrés y en relación con los criterios relevantes de Fitch. La calificadora también
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 22
Febrero 2014
FitchRatines
Tratamiento de Modificaciones de Préstamos/Restructuraciones
Fitch puede requerir la identificación de préstamos modificados o restructurados desde la
originación para propósitos del análisis préstamo por préstamo, tanto para la asignación de una
calificación inicial como para propósitos del seguimiento. Una revisión de los criterios de
originación del originador en relación a préstamos que hayan sido modificados o restructurados
será llevada a cabo durante el proceso de calificación. El objetivo es determinar si tales
modificaciones o restructuras merecen una diferenciación para los niveles de FoF esperados. La
inclusión de tales préstamos en nuevas transacciones se espera que sean limitadas. Préstamos
que hayan probado un buen desempeño luego de una modificación o restructuración por un
periodo de tiempo determinado podrán ser tratados como préstamos estándares. Datos
históricos de desempeño de préstamos modificados o restructurados pueden ser requeridos
para evaluar diferentes expectativas de FoF.
Ciertos mercados de América Latina permiten programas de modificación o restructuración a
través de la vida de una transacción existente para propósitos de maximizar los recuperos. El
marco usualmente consiste de cuatro diferentes alternativas: diferir pagos; descuentos
temporales de pagos; descuentos permanentes de pagos; y acuerdos judiciales. Estos
productos podrían potencialmente aliviar el actual servicio de deuda del deudor, permitiéndoles
continuar realizando el pago de sus propiedades. Fitch puede llevar a cabo un análisis para
medir el éxito de estos préstamos para determinar en cuanto se benefician las transacciones de
estos programas.
El tratamiento de los préstamos modificados y restructurados durante la vida de una transacción
existente para propósitos de valoración del colateral y del cálculo del sobrecolateral también
serán cercanamente examinados para evaluar el impacto en los gatillos de amortización
acelerada y la distribución del flujo de caja.
examina las opiniones legales y fiscales para confirmar que los supuestos analíticos de Fitch
(que se incorporan en el análisis crediticio de la transacción) tengan el soporte de lo contenido
en tales opiniones legales.
Análisis de Sensibilidad de las Calificaciones
Fitch analizará la sensibilidad de la calificación de los bonos al desempeño de la cartera
hipotecaria fuera de los niveles esperados inicialmente, para cada transacción RMBS. Las
calificaciones asignadas por Fitch pueden ser afectadas por cambios en los supuestos de
pérdida relativos a las calificaciones.
Esta sección del reporte ofrece una visión dentro del modelo de las sensibilidades de
calificación a los cambios hipotéticos en las expectativas de pérdidas que puedan derivarse de
cambios en las tasas de FoF, o de recupero. Estos cambios pueden provocar la disminución
de la mejora crediticia y así como de la cobertura de pérdida de los títulos.
Fitch analiza la sensibilidad de los factores descritos anteriormente, al aplicar cambios en las
expectativas de pérdida a la hipotética estructura de capital de la transacción. Estas
expectativas de pérdida son desarrolladas en base a las expectativas de pérdida de la cartera
hipotecaria bajo los criterios existentes y, cambios a esas expectativas de pérdida serán
asumidas que ocurren inmediatamente una vez cerrada la transacción.
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 23
Febrero 2014
ucturadas
Para una mayor comprensión, Fitch publicará tablas similares a las que se muestran más
abajo en sus reportes iniciales para cada nueva transacción RMBS. Las tablas de abajo
ilustran las implicaciones de la sensibilidad que las transacciones muestran cuando un
supuesto – WAFF y/o WARR – es estresado, mientras los otros se mantienen iguales. El
proceso de modelación usa la estimación y el estrés de incrementar los supuestos de FoF y
disminuir los de recupero para reflejar el desempeño del activo en un ambiente de estrés. Los
resultados deberían ser considerados solo como un resultado potencial, dado que la
transacción está expuesta a múltiples factores, todos ellos dinámicos.
Sensibilidad de la Calificación a Aumentos en FoF
Clase Calificación Original 25% Aumento en WAFF 50% Aumento en WAFF
A AAA(col) AA+(col) AA(col)
B A(col) A-(col) BBB+(col)
Sensibilidad de la Calificación a Disminuciones en RR
Clase Calificación Original 25% Disminución en WARR 50% Disminución en WARR
A AAA(col) AAA(col) AA+(col)
B A(col) A-(col) A-(col)
Sensibilidad de la Calificación a Múltiples Factores
25% Aumento en WAFF y 50% Aumento en WAFF y
Clase Calificación Original 25% Disminución en WARR 50% Disminución en WARR
A AAA(col) AA(col) AA-(col)
B A(col) BBB+(col) BBB(col)
Los criterios de calificación y las expectativas de pérdida difieren en las distintas jurisdicciones
de Latinoamérica y algunas veces difieren debido a las características del activo. De esta
manera, se debe hacer notar que los resultados anteriores son un ejemplo de análisis de
sensibilidad. Las sensibilidades a las calificaciones a las expectativas de pérdidas podrían
variar, dependiendo del país, del producto y de ciertas características de las transacciones.
Investigación Razonable
Al emitir y mantener sus calificaciones, Fitch confía en la información objetiva que recibe de
emisores y suscriptores, y de varias fuentes de terceros que Fitch considera son creíbles. Fitch
conduce una investigación razonable de la información objetiva en la cual se basa, de acuerdo
a sus criterios de calificación, y obtiene una verificación razonable de tal información de
fuentes independientes (en la medida que tales fuentes estén disponibles para un valor dado o
para una jurisdicción dada).
Seguimiento
Cada transacción que cuente con una calificación de Fitch, se monitorea de forma continua a
partir de los últimos informes para inversionistas recibidos. Todas las acciones de calificación
son revisadas mediante un proceso de comité, y todas las transacciones se revisan al menos
una vez al año. Algunas transacciones se ven afectadas con mayor frecuencia por acciones de
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 24
Febrero 2014
FitchRatings
calificación, particularmente si el desempeño del activo subyacente muestra un rápido
deterioro. Los datos de seguimiento de todas las transacciones públicas están disponibles en
el sitio web de Fitch en www.fitchratings.com.
El proceso de seguimiento implica una serie de funciones cuantitativas y cualitativas para
evaluar el desempeño de las series de deuda calificadas, las cuales, según el desempeño de
las transacciones y los préstamos, así como de los niveles de mejora crediticia, pueden incluir
alguno o todos los siguientes aspectos: Monitoreo de los Indicadores de Desempeño de la
Cartera y de los Niveles de Mejora Crediticia, Cálculo de las Tasas de Migración de la
Morosidad y Matrices de Transición entre los Estratos de Morosidad, Cálculo de Supuestos
utilizando el Modelo Préstamo por Préstamo, Evaluación del Impacto de los Eventos del
Mercado sobre el Desempeño Esperado Actual y Futuro de las Transacciones, Análisis de
Flujo de Caja, entre otros.
Elementos de las características estructurales de la transacción, incluyendo las calificaciones
de las contrapartes, disposiciones de las garantías parciales de crédito y cambios en el
entorno general del mercado hipotecario, se analizan en conjunto con los factores antes
mencionados.
Indicadores de Desempeño a Nivel de Préstamos y Niveles de Mejora
Crediticia
El desempeño del activo subyacente es un elemento clave del análisis de seguimiento. Las
métricas clave a seguir durante el proceso de seguimiento incluyen cambios entre los
diferentes estratos de morosidad, los niveles de incumplimientos y recuperos, las tasas de
prepago y los niveles de mejora crediticia resultantes. Una transacción que está
experimentando un desempeño considerablemente mejor que las expectativas iniciales de
Fitch, es probable que sea sujeta a acciones positivas de calificación y viceversa.
Las estructuras RMBS en América Latina varían en su naturaleza y pueden ser diseñadas bajo
estructuras de pago secuenciales, estructuras prorrata, o en una combinación de ambas,
donde los flujos de caja se aplican a las series de deuda con mayor preferencia hasta que se
alcance un cierto nivel objetivo de mejora crediticia y luego éste deje de crecer a partir de
entonces. Aunque esto se refleja en la asignación de las calificaciones iniciales, se espera que
en las transacciones totalmente secuenciales o con algún esquema mixto, incrementen su
nivel de mejora crediticia conforme los préstamos amortizan, por lo que podrían beneficiarse
de una mayor capacidad de absorción de pérdidas a lo largo de su vida. Los niveles de excess
spread en ciertas transacciones, en particular las de estructuras de pago totalmente
secuencial, también contribuyen al incremento de mejora crediticia. Las métricas de
desempeño de los activos y los resultantes niveles de mejora crediticia a través de la vida de
la transacción se comparan con las expectativas iniciales, para determinar si la calidad
crediticia de la operación se desvía de la opinión de Fitch al momento de la asignación de la
calificación.
Tasas de Migración de Morosidad y Matrices de Transición
Durante el proceso de seguimiento, Fitch puede usar tendencias de tasas de migración de la
morosidad al nivel de la cartera, desde el estatus de vigente hasta el incumplimiento, para
periodos que pueden variar entre los 6 a 24 meses previos, a efecto de proyectar la FoF y los
niveles de recupero para transacciones específicas. Este ejercicio es más adecuado para
carteras con mayores tasas de morosidad, particularmente durante las etapas negativas del
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 25
Febrero 2014
FitchRatings ” turadas
ciclo económico. Las tasas de migración resultantes se utilizan para proyectar los
incumplimientos y la FoF de los préstamos dentro de la cartera que siga activa para el periodo
de 6 a 24 meses hacia adelante y para medir el impacto de un prolongado ciclo negativo sobre
el desempeño global de la transacción. Las matrices de transición y las tasas de migración
para una transacción específica están sujetas a la revisión y actualización periódica de los
datos préstamo por préstamo. Fitch puede aplicar ajustes conservadores a las tendencias
históricas de morosidad para simular el estrés equivalente en caso de no contar con
actualizaciones periódicas de datos préstamo por préstamo.
Actualización de la WAFF y WARR Préstamo por Préstamo
La composición de la cartera de activos hipotecarios puede cambiar en el tiempo, conforme
ciertos préstamos comienzan a amortizar, prepagar, refinanciar o incumplir. Hay casos en que
el portafolio remanente presenta modificaciones en su perfil crediticio o muestra indicios de
selección adversa. Si bien este riesgo está más presente en mercados en los que es común
que los préstamos se refinancien con frecuencia o tras una etapa de prepagos significativos,
las concentraciones en la cartera pueden cambiar a lo largo de la vida de la transacción como
resultado de situaciones diversas.
Para analizar cómo la FoF y los recuperos cambian a lo largo de la vida de la transacción con
base en las concentraciones y en la distribución de los indicadores LTV y DTI, estatus de
empleo y nivel de ingresos, así como ante otros ajustes en la FoF, Fitch podría solicitar al
administrador una actualización de los datos para ejecutar nuevamente el modelo de préstamo
por préstamo. Los niveles de WAFF y WARR resultantes de este ejercicio se comparan con
los iniciales, ajustados por los incumplimientos ocurridos y por los recuperos, así como por la
maduración de la transacción.
Desarrollos en el Mercado y Desempeño Esperado
Fitch se mantiene continuamente al pendiente de los cambios en el entorno regulatorio o
acontecimientos que afecten al mercado de hipotecas de una jurisdicción en particular. En
circunstancias en las que Fitch considera que esta evolución afecta las expectativas de
desempeño al nivel de los portafolios, es probable que Fitch publique un anexo metodológico
actualizado para el referido país. Estos incluyen cambios en los indicadores macroeconómicos
que podrían afectar los ingresos y el desempleo, cambios en los precios de los inmuebles y
cambios en los mercados hipotecarios y/o en las leyes y regulaciones sobre los bienes raíces,
entre otras situaciones. Los cambios en las expectativas de incumplimientos y/o recuperos
podrían resultar potencialmente en acciones de calificación y se detallarían en el anexo
metodológico de cada país. Sin embargo, podrían tomarse acciones de calificación antes de la
actualización de tales anexos metodológicos para asegurar que las calificaciones asignadas
sigan siendo precisas y oportunas.
Los eventos del mercado que afectan el desempeño de transacciones específicas también
podrían resultar en acciones individuales de calificación sobre ciertas transacciones sin que
exista una actualización del anexo metodológico correspondiente. Un ejemplo podría ser el
anuncio de un programa de reestructuración de créditos por un administrador específico o una
asociación que pudiera afectar las expectativas de Fitch en cuanto a los niveles de recupero.
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FitchRatings
Modelación del Flujo de Caja
Una vez que Fitch ha determinado la FoF y el nivel de recupero esperados para el saldo de la
cartera remanente, se realiza un análisis de flujo de caja para evaluar el riesgo crediticio de
cada serie de deuda. Para cada serie de deuda, Fitch determina el monto de ForF de la cartera
hipotecaria que hará que la serie de deuda objeto de análisis caiga en incumplimiento (tasa de
punto de equilibrio) utilizando el estrés de MVD asociado al nivel de calificación respectivo.
Los posibles cambios en la relación de la tasa de punto de equilibrio actualizada para cada
serie de deuda con respecto a la tasa FoF estresada para la cartera hipotecaria, en
comparación con la relación inicial de la tasa de punto de equilibrio con respecto de la tasa
FoF esperada de la cartera hipotecaria, sería un determinante clave de potenciales cambios
de calificación.
Los flujos de caja durante el proceso de seguimiento son simulados con base en el saldo
actual de la cartera hipotecaria y el saldo actual de la deuda. Los balances actualizados de la
cuenta de reservas, así como de las garantías disponibles, también son incorporados. Ajustes
concretos incluyen los relativos a las expectativas de recuperación de los préstamos en mora
de más de 180 días (que en la mayoría de las jurisdicciones se consideran “en incumplimiento”
para los efectos del modelo préstamo por préstamo), así como la liquidación del inventario de
propiedades adjudicadas que aún no hayan sido vendidas. Se parte del supuesto en la
mayoría de las jurisdicciones que los niveles de inventario se liquidan en el rango de entre 8 y
14 meses.
Resumen del Proceso de Seguimiento: Determinando Acciones de
Calificación
Una parte continua del proceso de seguimiento es analizar las métricas crediticias de los
préstamos y los niveles de mejora crediticia por parte de los analistas de la transacción con
una frecuencia mensual o conforme a la periodicidad de pago de los bonos. Las transacciones
se someterán al proceso formal de revisión del comité de calificación por lo menos una vez al
año, o antes, si los analistas de la transacción perciben que las métricas de desempeño se
desvían de las expectativas iniciales.
La mayoría de los comités de seguimiento de calificación, en particular para las revisiones
anuales, se basan en las métricas clave de desempeño de la cartera y en los niveles de
mejora crediticia. Si el desempeño de la cartera está alineado con las expectativas iniciales y
la mejora crediticia se va conformando como se esperaba, el comité podría afirmar las
calificaciones. Si el comité concluye que el desempeño de las transacciones y/o las mejoras
crediticias se desvían de las expectativas iniciales, ya sea en forma positiva o negativa, el
comité podrá tomar en forma inmediata una acción de calificación, o colocar las calificaciones
en observación positiva o negativa.
Las transacciones que se colocan en observación tras la revisión de las métricas crediticias
claves y de los niveles de mejora crediticia por parte del comité, suelen ser revisados
nuevamente en comité dentro de uno a tres meses después. En la mayoría de los casos que
se colocan en observación negativa, se calculan las tasas de migración de la morosidad y las
matrices de transición de la transacción para los últimos 6 a 24 meses, y se aplican a la
cartera remanente para proyectar los índices de morosidad y de pérdidas para los próximos 6
a 24 meses. Estos resultados se estresan por múltiplos de incumplimiento comprimidos para
determinar estreses específicos para cada nivel de calificación.
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 27
Febrero 2014
En ambas acciones de calificación que involucren un estatus de observación, ya sea positiva o
negativa, Fitch realiza, típicamente, actualizaciones en la WAFF y la WARR específicas al
nivel de calificación mediante el modelo de incumplimiento préstamo por préstamo para
comprender los cambios en la composición de la cartera y, en consecuencia, en la calidad
crediticia. Los resultados tanto de las proyecciones de tasas de migración como de la WAFF y
la WARR préstamo por préstamo se comparan con las tasas de incumplimiento de equilibrio
actualizadas calculadas mediante el modelo de flujo de caja. Estas tasas de punto de equilibrio
están asociadas con las proyecciones resultantes de la WAFF para cada escenario de
calificación y con las tasas de migración de la cartera, por lo que los cambios de calificación se
realizan de forma tal que permitan reflejar la mayor o menor capacidad de una transacción
para soportar los niveles de incumplimiento asociados a un escenario de calificación
específico.
Limitaciones
Riesgos específicos a nivel del activo, de la deuda, legal u operacional pueden impedir que
Fitch califique una transacción, o pueden limitar las calificaciones más altas alcanzables en el
análisis de la agencia. Las áreas principales en que tales restricciones pueden aplicar son
generalmente los que se detallan en el reporte, “Criteria for Rating Caps and Limitations in
Global Structured Finance Transactions”, de junio de 2013. Ejemplos específicos para
transacciones RMBS en Latinoamérica son: excesiva concentración en un grupo de deudores;
datos de desempeño históricos insuficientes; insuficiente información préstamo por préstamo
(en términos de la calidad o cantidad de datos), así como la exposición excesiva a
contrapartes, entre otros.
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 28
Febrero 2014
inanzas Estructuradas
Anexo A: Requerimientos Típicos de Datos
Fecha de corte de los datos.
Número del crédito.
Identificador del grupo de préstamos (o identificador del deudor).
Estatus en cuanto a atrasos/morosidad.
Saldo original del crédito.
Saldo actual del crédito.
Tasa de interés del crédito.
Otros préstamos sobre la propiedad (i.e. Infonavit Cofinavit).
Valuación original de la propiedad.
Fecha de inicio del préstamo.
Fecha de vencimiento del préstamo.
Maduración.
Pago mensual total.
Estado de ubicación.
Ciudad de ubicación.
Código postal.
Estatus laboral.
Ingreso bruto del deudor.
Tipo de propiedad (primaria, segundo hogar, inversión, otro).
Total del servicio de la deuda.
Cuotas de seguros de la propiedad.
Cuotas de seguros de vida.
Cuotas del seguro hipotecario.
Proveedor del seguro hipotecario.
Cobertura del seguro hipotecario.
Desfase de pagos del seguro hipotecario.
Otra deuda vigente.
Otro servicio de la deuda vigente.
Estatus en buró de crédito.
Número de pagos atrasados > 90 días.
Número de pagos atrasados > 180 días.
Fecha del más reciente pago atrasado > 90 días.
Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 29
Febrero 2014
as Estructuradas
Anexo B: Tópicos de Revisión In Situ sobre Originación y
Administración
Estructura e Historia de la Compañía:
Experiencia histórica operativa y estructura.
Estructura corporativa actual.
Estructura organizacional corporativa.
Estrategia corporativa y plan de negocios.
Reportes Anuales.
Estados financieros auditados.
Sucursales y oficinas.
Coberturas de seguros de la compañía.
Administración y Personal:
e Número actual de empleados.
e Estructuras organizacionales por división o departamento.
e Experiencia del personal/tasas de rotación.
e Evaluación de desempeño/incentivos.
Capacitación:
e Estrategia de la Compañía.
e Lista de cursos de capacitación.
Políticas/guías de procedimientos:
e Políticas o procedimientos de Originación:
Programa(s) de créditos.
Volúmenes de originación.
Procedimientos para aprobaciones.
Sistemas de seguimiento de créditos.
Requerimientos de seguros hipotecarios.
Requerimientos de seguros sobre la propiedad.
Disponibilidad de fondeo o de líneas.
e Políticas o procedimientos de Suscripción:
Estructura de reporteo del departamento.
Procedimientos de valuación.
Otras guías.
Cálculos del indicador DTI.
Verificaciones crediticias.
Límites del indicador LTV.
e Políticas o procedimientos en el Control de Calidad:
o Auditorías Internas/Externas.
e Políticas o procedimientos de Administración:
Cambios en el tamaño o tipo de producto del portafolio.
Expectativas de crecimiento del portafolio.
Segmentación del portafolio por tipo de producto y distribución geográfica.
Estadísticas de morosidad.
Estadísticas de pérdidas.
Costos de la gestión de préstamos.
Número de préstamos administrados por empleado.
Acuerdos de sub-contratación.
00000posoO
0000oo
00000oooO
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AO
po
e Políticas o procedimientos de Cobranza:
Procesamiento de cobros y pagos.
Oportunidad de las estrategias de cobranza.
Herramientas para el mejoramiento de la cobranza.
Ciclos de llamadas y notificaciones.
Incentivos ofrecidos.
Facultades o límites de aprobación.
Coordinación con los aseguradores hipotecarios.
Uso de proveedores externos.
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Servicio al Cliente:
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Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 31
Febrero 2014
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Criterio de Calificación para RMBS en América Latina 32
Febrero 2014
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